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'Wir erweitern traditionelle Alpha-Modelle um Corporate Finance-Faktoren'
Börse Express: Herr Prof. Zechner, wie funktioniert, einfach dargestellt, die IQAM-Methode zur Alpha-Generierung? Was sind die Grundüberlegungen dabei?
Josef Zechner: Das von IQAM konzipierte Aktien-Alpha-Modell basiert auf der Erkenntnis, dass Renditen im Aktienbereich nicht nur durch Marktbewegungen getrieben sind, sondern auch signifikant von unternehmensspezifischen Faktoren abhängen. Informationen über diese Faktoren sind meistens asymmetrisch verteilt. Das heisst, dass das Management des Unternehmens und andere Unternehmensinsider besser informiert sind als die Investoren generell. Die IQAM-Forschung zielt darauf ab, aus verschiedenen beobachtbaren Grössen auf diese Unternehmenscharakteristika und Informationen zu schliessen.
BE: Welche Faktoren sind das konkret?
Zechner: Die neuere finanzwirtschaftliche Literatur hat mehrere solcher Ertrags-treiber identifiziert, die zwar nicht Risikofaktoren im klassischen Sinn darstellen, aber doch ein robustes Verhältnis zu zukünftigen Aktienerträgen aufweisen. Als Beispiele hierfür können die Dividendenrendite, das Kurs-Buch-Ver-hältnis, die Ertragsstärke oder die unternehmensspezifische Ausfallswahrscheinlichkeit genannt werden. Die IQAM-Forschung erweitert die in traditionellen Aktien-Alpha-Modellen berücksichtigen Faktoren substanziell. Bei den zusätzlichen Faktoren handelt es sich vor allem um sogenannte "Corporate Finance Faktoren". Hierbei werden Zusammenhänge zwischen den beobachtbaren Investitions- und Finanzierungsentscheidungen eines Unternehmens und der zukünftigen Aktienperformance genutzt.
Die Faktoren inkludieren u. a. die Veränderung des Verschuldungsgrades, der Anlageninvestitionen, sowie die Nettoveränderung der Anzahl der ausstehenden Aktien. Eine weitere Gruppe von Faktoren, die in die Strategie systematisch einfliessen, bezieht sich auf die Corporate Governance. Die ökonomische Intuition ist, dass eine transparente Corporate Governance einen positiven Effekt auf den Aktienkurs eines Unternehmens haben kann. Besonders im Fokus stehen hier die Anzahl der vom Management langfristig gehaltenen Aktien des eigenen Unternehmens, ein berechneter Corporate-Governance-Score, Insidergeschäfte, Dividendenveränderungen sowie Aktienrückkaufprogramme.
BE: Inwieweit ändern sich diese Faktoren im Zeitablauf oder bleiben diese eher stabil?
Zechner: Die Auswahl der relevanten Faktoren wird systematisch überprüft und verändert sich im Zeitablauf. Hierbei wird aus der Vielzahl von möglichen Faktorkombinationen jene ausgewählt, die zum gegebenen Zeitpunkt die höchste Prognosekraft aufweist. Das IQAM-Aktien-Selektions-Modell geht jeweils von einem möglichst breiten Aktienuniversum aus, z. B. dem DJ Stoxx 600 Index und S&P 500 Index. Jede im Index befindliche Aktie bekommt pro Faktor einen Score (gleichzusetzen mit einer Note), je nachdem wie gut die eigene Kennzahl im Vergleich zum Rest des Universums zu werten ist. So kann am Ende ein über alle Faktoren aufsummierter Gesamtscore pro Aktie und anschliessend eine Reihung aller im Anlageuniversum befindlichen Aktien zueinander ermittelt werden. IQAM investiert sodann in die besten 10% (oberstes Dezil) dieser Scoringreihung.
BE: Welche Fonds werden aktuell auf Basis dieser Methode gemanagt?
Zechner: Aktuell hat IQAM zwei Mandate unter Verwaltung, in denen das Aktien-Alpha-Modell umgesetzt wird. Es handelt sich hierbei um den IQAM Equity Europe (Anlageuniversum ist der DJ Stoxx 600 Index) und den IQAM Equity US (Anlageuniversum ist der S&P 500 Index).
BE: Konnte der Vorteil der IQAM-Methode praktisch gezeigt werden? Gibt es insb. ein unterschiedliches Verhalten in Baisse- und Hausseperioden zwischen Fondsentwicklung und Index? Wie war das Verhalten im Aktiencrash?
Zechner: Die beiden genannten Fonds konnten im Jahr 2009 einen Mehrwert erzielen; sowohl beim Equity Europe als auch beim Equity US konnte eine weit bessere Sharpe-Ratio als jene der Benchmark erzielt werden. In Zahlen: Sharpe Ratio des Equity Europe 1,30 vs DJ-Stoxx-600 1,14; Sharpe Ratio IQAM Equity US 1,42 vs S&P-500 1,02. In Europa trug vor allem die geringere Volatilität in der Baisse Anfang 2009 zu dem erfreulichen Ergebnis bei; in den USA konnte sowohl eine deutliche Outperformance von 7,65% gegenüber dem SP500 als auch eine deutlich geringere Volatilität erzielt werden. Im Jahr 2008 verhielten sich die Fonds ähnlich wie die Benchmark; der krisenbedingte Verkaufsdruck betraf vor allem Financials und Small Caps. Durch die Auswahl des Universums haben die IQAM-Fonds traditionell einen stärkeren Small-Cap-Bias.
BE: Sollen noch weitere Fonds auf IQAM-Basis gemanaget werden, und wird die Kooperation mit Spängler ausgebaut?
Zechner: Mit den Fonds IQAM Equity Europe und IQAM Equity US decken wir die wichtigsten Aktienregionen bereits gut ab. In einem laufenden IQAM Forschungsprojekt wird derzeit aber intensiv untersucht, inwieweit Alpha Strategien auch in ausgewählten Emerging Markets profitabel umsetzbar sind. Ein wichtiges Prinzip von IQAM ist es, Strategien real erst dann umzusetzen, wenn robuste und erfolgreiche Backtests vorliegen. Die Kooperation zwischen IQAM und Spängler KAG stellt eine einzigartige Verbindung eines wissenschaftsnahen Asset-Managers mit einer traditionsreichen österreichischen Bank mit hohen Standards und grosser Marktnähe dar und soll daher auch weiter ausgebaut werden. Diese Zusammenarbeit ermöglicht es uns, der Komplexität der Märkte gerecht zu werden, Gefahren bestmöglich einzuschätzen, und dadurch den Anlegern bessere Risiko/Ertrags-Relation zu sichern. Ein Beispiel für den erfolgreichen Ausbau der Kooperation ist die zur Zeit stattfindende Emission des "Spängler IQAM HF Alpha Select". Bei diesem von der Spängler KAG aufgelegten Dachfonds werden von IQAM aus dem Hedgefondsuniversum mit ökonometrischen Methoden jene Fonds herausgefiltert, für die signifikantes Alpha zu erwarten ist, und die keine Korrelationen zu den Risikofaktoren aufweisen.
Interview: Christoph Rohrmoser
Zum Unternehmen: IQAM ist ein universitäres Spinoff-Unternehmen, das Theorie und Praxis bei der Erarbeitung und Umsetzung von Investmentstrategien vereint. Das Unternehmen wurde 2007 in Wien gegründet. Strategische Partnerschaften bestehen z. B. mit der Carl Spängler KAG.
Zur Person: Josef Zechner ist Professor und Institutsvorstand des Institute for Finance and Investments der Wirtschaftsuniversität Wien. Er ist Gründungsmitglied von IQAM.
Josef Zechner: Das von IQAM konzipierte Aktien-Alpha-Modell basiert auf der Erkenntnis, dass Renditen im Aktienbereich nicht nur durch Marktbewegungen getrieben sind, sondern auch signifikant von unternehmensspezifischen Faktoren abhängen. Informationen über diese Faktoren sind meistens asymmetrisch verteilt. Das heisst, dass das Management des Unternehmens und andere Unternehmensinsider besser informiert sind als die Investoren generell. Die IQAM-Forschung zielt darauf ab, aus verschiedenen beobachtbaren Grössen auf diese Unternehmenscharakteristika und Informationen zu schliessen.
BE: Welche Faktoren sind das konkret?
Zechner: Die neuere finanzwirtschaftliche Literatur hat mehrere solcher Ertrags-treiber identifiziert, die zwar nicht Risikofaktoren im klassischen Sinn darstellen, aber doch ein robustes Verhältnis zu zukünftigen Aktienerträgen aufweisen. Als Beispiele hierfür können die Dividendenrendite, das Kurs-Buch-Ver-hältnis, die Ertragsstärke oder die unternehmensspezifische Ausfallswahrscheinlichkeit genannt werden. Die IQAM-Forschung erweitert die in traditionellen Aktien-Alpha-Modellen berücksichtigen Faktoren substanziell. Bei den zusätzlichen Faktoren handelt es sich vor allem um sogenannte "Corporate Finance Faktoren". Hierbei werden Zusammenhänge zwischen den beobachtbaren Investitions- und Finanzierungsentscheidungen eines Unternehmens und der zukünftigen Aktienperformance genutzt.
Die Faktoren inkludieren u. a. die Veränderung des Verschuldungsgrades, der Anlageninvestitionen, sowie die Nettoveränderung der Anzahl der ausstehenden Aktien. Eine weitere Gruppe von Faktoren, die in die Strategie systematisch einfliessen, bezieht sich auf die Corporate Governance. Die ökonomische Intuition ist, dass eine transparente Corporate Governance einen positiven Effekt auf den Aktienkurs eines Unternehmens haben kann. Besonders im Fokus stehen hier die Anzahl der vom Management langfristig gehaltenen Aktien des eigenen Unternehmens, ein berechneter Corporate-Governance-Score, Insidergeschäfte, Dividendenveränderungen sowie Aktienrückkaufprogramme.
BE: Inwieweit ändern sich diese Faktoren im Zeitablauf oder bleiben diese eher stabil?
Zechner: Die Auswahl der relevanten Faktoren wird systematisch überprüft und verändert sich im Zeitablauf. Hierbei wird aus der Vielzahl von möglichen Faktorkombinationen jene ausgewählt, die zum gegebenen Zeitpunkt die höchste Prognosekraft aufweist. Das IQAM-Aktien-Selektions-Modell geht jeweils von einem möglichst breiten Aktienuniversum aus, z. B. dem DJ Stoxx 600 Index und S&P 500 Index. Jede im Index befindliche Aktie bekommt pro Faktor einen Score (gleichzusetzen mit einer Note), je nachdem wie gut die eigene Kennzahl im Vergleich zum Rest des Universums zu werten ist. So kann am Ende ein über alle Faktoren aufsummierter Gesamtscore pro Aktie und anschliessend eine Reihung aller im Anlageuniversum befindlichen Aktien zueinander ermittelt werden. IQAM investiert sodann in die besten 10% (oberstes Dezil) dieser Scoringreihung.
BE: Welche Fonds werden aktuell auf Basis dieser Methode gemanagt?
Zechner: Aktuell hat IQAM zwei Mandate unter Verwaltung, in denen das Aktien-Alpha-Modell umgesetzt wird. Es handelt sich hierbei um den IQAM Equity Europe (Anlageuniversum ist der DJ Stoxx 600 Index) und den IQAM Equity US (Anlageuniversum ist der S&P 500 Index).
BE: Konnte der Vorteil der IQAM-Methode praktisch gezeigt werden? Gibt es insb. ein unterschiedliches Verhalten in Baisse- und Hausseperioden zwischen Fondsentwicklung und Index? Wie war das Verhalten im Aktiencrash?
Zechner: Die beiden genannten Fonds konnten im Jahr 2009 einen Mehrwert erzielen; sowohl beim Equity Europe als auch beim Equity US konnte eine weit bessere Sharpe-Ratio als jene der Benchmark erzielt werden. In Zahlen: Sharpe Ratio des Equity Europe 1,30 vs DJ-Stoxx-600 1,14; Sharpe Ratio IQAM Equity US 1,42 vs S&P-500 1,02. In Europa trug vor allem die geringere Volatilität in der Baisse Anfang 2009 zu dem erfreulichen Ergebnis bei; in den USA konnte sowohl eine deutliche Outperformance von 7,65% gegenüber dem SP500 als auch eine deutlich geringere Volatilität erzielt werden. Im Jahr 2008 verhielten sich die Fonds ähnlich wie die Benchmark; der krisenbedingte Verkaufsdruck betraf vor allem Financials und Small Caps. Durch die Auswahl des Universums haben die IQAM-Fonds traditionell einen stärkeren Small-Cap-Bias.
BE: Sollen noch weitere Fonds auf IQAM-Basis gemanaget werden, und wird die Kooperation mit Spängler ausgebaut?
Zechner: Mit den Fonds IQAM Equity Europe und IQAM Equity US decken wir die wichtigsten Aktienregionen bereits gut ab. In einem laufenden IQAM Forschungsprojekt wird derzeit aber intensiv untersucht, inwieweit Alpha Strategien auch in ausgewählten Emerging Markets profitabel umsetzbar sind. Ein wichtiges Prinzip von IQAM ist es, Strategien real erst dann umzusetzen, wenn robuste und erfolgreiche Backtests vorliegen. Die Kooperation zwischen IQAM und Spängler KAG stellt eine einzigartige Verbindung eines wissenschaftsnahen Asset-Managers mit einer traditionsreichen österreichischen Bank mit hohen Standards und grosser Marktnähe dar und soll daher auch weiter ausgebaut werden. Diese Zusammenarbeit ermöglicht es uns, der Komplexität der Märkte gerecht zu werden, Gefahren bestmöglich einzuschätzen, und dadurch den Anlegern bessere Risiko/Ertrags-Relation zu sichern. Ein Beispiel für den erfolgreichen Ausbau der Kooperation ist die zur Zeit stattfindende Emission des "Spängler IQAM HF Alpha Select". Bei diesem von der Spängler KAG aufgelegten Dachfonds werden von IQAM aus dem Hedgefondsuniversum mit ökonometrischen Methoden jene Fonds herausgefiltert, für die signifikantes Alpha zu erwarten ist, und die keine Korrelationen zu den Risikofaktoren aufweisen.
Interview: Christoph Rohrmoser
Zum Unternehmen: IQAM ist ein universitäres Spinoff-Unternehmen, das Theorie und Praxis bei der Erarbeitung und Umsetzung von Investmentstrategien vereint. Das Unternehmen wurde 2007 in Wien gegründet. Strategische Partnerschaften bestehen z. B. mit der Carl Spängler KAG.
Zur Person: Josef Zechner ist Professor und Institutsvorstand des Institute for Finance and Investments der Wirtschaftsuniversität Wien. Er ist Gründungsmitglied von IQAM.